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2023年全球宏观经济展望报告(光大证券)-123页

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2022
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2023-01-09 09:42:18
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经济|研究报告
行业分类 | 金融保险经济

2023年全球宏观经济展望报告(光大证券)简介

目录 一、海外部分:美国、欧洲与新兴市场 11 1.1 美国经济:消费缓慢退坡,经济浅幅衰退 11 1.1.1 消费:超额储蓄、低杠杆、薪资粘性,消费缓慢退坡 11 1.1.2 私人投资:住房投资构成拖累,企业投资缓步退坡 14 1.1.3…

目录
一、海外部分:美国、欧洲与新兴市场 11
1.1 美国经济:消费缓慢退坡,经济浅幅衰退 11
1.1.1 消费:超额储蓄、低杠杆、薪资粘性,消费缓慢退坡 11
1.1.2 私人投资:住房投资构成拖累,企业投资缓步退坡 14
1.1.3 政府支出:共和党料将遏制拜登财政扩张努力 15
1.1.4 净出口:GDP 读数的缓冲垫,预计未来还有正贡献 16
1.1.5 全球视角下,美国经济表现相对有韧性 16
1.2 美国通胀:步入尾声、缓慢落幕 19
1.2.1 美国通胀接力进入后半场 19
1.2.2 预计美国通胀中枢回落至 3.8% 20
1.3 欧洲:俄乌冲突迎来缓和契机,欧元区债务风险渐趋收敛 26
1.3.1 2023年一季度将是俄乌和谈关键窗口期 26
1.3.2 欧债危机正被计入资产定价 27
1.3.3 欧元区边缘国家的债务负担有多重 28
1.3.4 欧元区边缘国债务偿付主要面临三重压力 30
1.4 新兴市场:保持恢复,挑战犹在 36
1.4.1 印度:内需持续复苏,推动经济快速修复 36
1.4.2 东盟六国:迈过疫情反弹曲线,逆风下温和复苏 37
二、国内展望:如何平衡防疫和经济 40
2.1 疫情防控不同模式下的经济节奏 40
2.1.1 海外:多数选择“躺平”,迈过疫情曲线 40
2.1.2 国内:疫情防控持续优化,短期或经历反弹高峰 41
2.1.3 疫情防控社会账:不同路径下的新增测算 42
2.1.4 疫情防控经济账:不同优化模式下的经济影响 45
2.2 中央经济工作会议:战略全局出发,提振信心入手 48
2.2.1 较高水平目标增速,稳增长应有之意,稳就业的内在要求 48
2.2.2 如何实现 5%:出口贡献归零后,消费和投资能否接手 49
2.2.3 提振信心:坚持两个“毫不动摇”,平台企业大显身手 51
2.3 财政发力:中央赤字打开,发力集中需求侧 53
2.3.1 2022年财政回顾:广义财政稳增长 53
2.3.2 2023年财政基调:加力提效、持续积极,中央赤字空间打开 55
2.3.3 2023年结余资金:增量空间并不充足 56
2.3.4 2023年地方债务:债务率触及预警,上行空间有限 58
2.3.5 2023年狭义财政收支:发力集中需求侧 60
2.3.6 广义财政收支:土地财政收支仍是主要约束 61
2.4 货币政策稳健偏松,信用周期渐趋平坦 62
2.4.1 总量政策相机抉择,结构政策精准有力 62
2.4.2 货币供应增速趋缓,信用扩张渐趋稳定 66
三、实体经济:供给需求齐发力,通胀环境温和 74
3.1 房地产:数据不稳,政策不息,“三稳”是首要目标 74
3.2 基建投资:仍依赖准财政工具的支持 77
3.2.1 基础设施建设的钱从哪来 77
3.2.2 2022年基建回顾:广义财政支撑基建高增速 77
3.2.3 2023年基建的增量空间:全年增速 7%~10% 78
3.3 制造业:产业升级是主旋律,结构性政策持续加码 82
3.4 消费:穿越疫情曲线,消费复苏可期 85
3.4.1 疫情反复叠加地产疲弱,国内消费增长乏力 85
3.4.2 结构层面看,服务、可选消费向上修复受阻 86
3.4.3 从海外经验看,防疫政策优化后,消费修复多数波动上行 88
3.5 出口:加息冲击耐用品消费,中国份额难占优 92
3.5.1 疫后出口回顾:海外总需求扩张,叠加份额优势 92
3.5.2 2023年展望:总需求回落,中国份额优势能否回归 94
3.6 通胀:明年下半年稳物价诉求升温 97
3.6.1 回顾:PPI 降、CPI 升,通胀剪刀差收窄 97
3.6.2 展望:CPI 温和上涨、PPI 低位震荡 97
四、中美关系:拜登政府延续“灵活鹰派” 100
4.1 中期选举后,拜登政府内政外交如何开展 100
4.1.1“红色浪潮”并未到来,两党形成国会对峙 100
4.1.2 内政:财政支出将受限,“硬着陆”风险加大 100
4.1.3 外交:对华鹰派是共识,对乌援助陷分歧 102
4.2 拜登对华产业围堵攻势不变,风险在于矿物和医疗 104
五、大宗商品:“紧缩”转向“衰退”,油价向下,金价向上 108
5.1 原油:需求减量、供给博弈,油价中枢或小幅下移 108
5.1.1 回顾:2022年原油价格高位波动 108
5.1.2 展望:地缘风险消退,供需重回动态平衡 108
5.2 黄金:明年开启上行通道 114
5.2.1 回顾:2022年黄金价格冲高回落 114
5.2.2 展望:两大视角看,黄金价格步入上行通道 114
六、汇率:人民币汇率有望重回 6.8 以内 117
6.1 中美周期错位驱动汇率持续贬值 117
6.2 政策对汇率的容忍底线有所提高 119
6.3 人民币汇率的贬值压力有望逐步缓释 121
七、风险提示 122
图目录
图 1:疫情之后,美国政府杠杆快速扩张 11
图 2:居民消费是疫后美国经济恢复的主旋律 11
图 3:截至 2022年 9月,全美居民拥有约 1.7 万亿美元超额储蓄 12

图 4:截至 2022年年中,最低收入、最高收入群体的超额储蓄分别回落至高点的 54%、68% 12

图 5:高收入群体的超额储蓄主要来自于消费支出的减少,低收入群体的超额储蓄则来源于财政补贴的增加13

图 6:今年以来家庭偿债负担回升,但占比仍处在历史低位 13
图 7:服务消费主要受居民可支配收入影响 13
图 8:相对疫情前,教育保健行业就业供需存在较大缺口 13
图 9:住宅投资从疫后经济的主要拉动,逐步变为主要拖累 14
图 10:随利率上行,住宅新开工增速回落 14
图 11:美国批发商库存从低位回升,逐步靠近疫情前水平 15
图 12:耐用品库存已率先回升,非耐用品库存维持低位 15
图 13:美国三季度矿物燃料净出口大幅上升 16
图 14:过往净出口对美国经济往往构成负贡献 16
图 15:2022年以来,全球景气度普遍回落 17
图 16:2022年以来欧洲贸易逆差大幅走阔 18
图 17:加息周期中,越南 GDP 增速并未出现大幅回落 18
图 18:国际组织对于美国、欧洲、东盟、日韩、拉美等经济体的预测情况 18
图 19: 美国总体通胀年中见顶,但核心通胀仍在筑顶 19
图 20:美国通胀已经从商品通胀切换至服务通胀 19
图 21:核心商品中,二手车价格率先回落 19
图 22:核心服务中,住房价格仍在上涨,医疗交通涨幅放缓 19
图 23:基准情形下,2023年美国 CPI 同比中枢约为 3.8% 20
图 24:基准情形下,2023年美国核心 CPI 同比中枢约为 3.4% 20
图 25: 汽车生产能力持续恢复,库存低位回升 21
图 26:消费端库销比持续回升,指向商品供求关系缓和 21
图 27: 美国实际商品消费支出增速已经低于疫情前水平 21
图 28:随着贷款利率抬升,11月以来美国消费贷款增速回落 21
图 29:截至 11月,美国劳动力市场供求缺口约为 432 万人 23
图 30:截至 11月,美国劳动参与率距离疫情前仍有 1 个百分点的缺口 23
图 31:疫情发生后,劳动参与率下降主要体现在 55 岁以上人群 23
图 32:2010年之后美国劳动年龄人口占比持续回落 23
图 33:2018年之后美国移民政策收紧,净移民人数持续回落 23
图 34:美国劳动力市场职位空缺率与退职率自高位逐步回落 23
图 35: 美国服务消费占比距离疫情前仍有 3 个百分点的缺口 24
图 36:今年以来,美国信用卡还款率仍高于疫情前水平 24
图 37: 今年 4月起,美国房屋价格指数开始回落 24
图 38:今年 7月起,美国房租价格涨幅持续回落 24
图 39: 健康保险价格自去年 10月开始上涨,今年 10月进入新一轮调整周期 25
图 40:2020年美国医疗保险净收入大增,2021年转为回落 25
图 41:意德利差持续走阔 28
图 42:意大利 5年期国债 CDS 利差持续震荡上行 28
图 43:欧元区边缘国家非金融部门杠杆率总体处于较高水平 29
图 44:欧元区边缘国家政府部门杠杆率总体处于极高水平 29
图 45:欧元区边缘国家政府债务占 GDP 比重持续上行 29
图 46:疫情期间欧元区主要经济体赤字率大幅上行 29
图 47:意大利等国外债余额略低于欧债危机时期 30
图 48:意大利等国短期外债余额明显低于欧债危机时期 30
图 49:2021年以来国际资本加速回流美国 31
图 50:2022年以来欧元区持有美债体量小幅回落 31
图 51:欧盟原油对外依存度极高 31
图 52:欧盟天然气对外依存度极高 31
图 53:欧盟煤炭对外依存度较高 32
图 54:欧盟能源进口高度依赖俄罗斯 32
图 55:2022年以来,贸易恶化拖累经常项目大幅转负 32
图 56:2022年以来,资本市场吸引力下降拖累金融项目表现 32
图 57:欧元区边缘国家中意大利的能源进口需求更强 33
图 58:欧元区边缘国家中意大利的贸易条件恶化最为严重 33
图 59:美欧广义货币增速差快速收敛 34
图 60:欧洲央行加息速度明显滞后于美联储 34
图 61:欧元区景气度下滑程度相较美国更快 34
图 62:欧元区制造业产能利用率持续收缩 34
图 63:欧洲主要经济体天然气储气率 35
图 64:欧洲主要经济体天然气储气量覆盖率 35
图 65:2022年以来,印度 GDP 增速持续回升 36
图 66:印度 GDP 以及主要分项季调后绝对值变化 36
图 67:今年以来,为应对高通胀,印度货币政策持续收紧 37
图 68:美国大幅加息背景下,印度卢比汇率承压明显 37
图 69:2022年,东盟六国 GDP 增速基本接近疫情前水平 38
图 70:2022年,东盟六国出口增速中枢明显抬升,高于疫情前 38
图 71:2022年东盟六国通胀中枢明显抬升,显著高于疫情之前 39
图 72:2022年,东盟主要国家国债收益率明显抬升 39
图 73:9月以来,近期全球新增确诊病例已明显放缓 41
图 74:年初,欧美主要国家均经历了一轮较大规模的疫情反弹 41
图 75:疫情扩散放缓,欧美国家住院压力明显缓解 41
图 76:海外主要国家政策收紧指数明显下行 41
图 77:美国“疫情管控放开”的路线图 43
图 78:欧美模式下放开后的疫情走势模拟 43
图 79:新加坡长期“与病毒共存”的路线图 44
图 80:新加坡模式下放开后的疫情走势模拟 45
图 81:2020年与 2022年,我国经济增长较潜在水平存在缺口 46
图 82:基准情形下,预计 2023年全年经济增速 6.0% 46
图 83:欧美模式下,预计 2023年全年经济增速 5.7% 47
图 84:新加坡模式下,预计 2023年全年经济增速 5.2% 47
图 85:相比疫情之前,住宿餐饮、租赁商务业增加值增速依然存在较大缺口 49
图 86:2023年对于经济吸纳就业的能力,提出更高的挑战 49
图 87:相比于疫情之前,净出口对经济的贡献大幅提升 50
图 88:三驾马车占 GDP 比例 50
图 89:5%目标增速下,对于各部门经济增速和经济节奏的假设 51
图 90:全年景气度逐步上行,二季度同比增速受低基数抬升 51
图 91:中美经济景气度相位差正在逐步收敛 51
图 92:2017-2020年我国共享经济平台企业员工数 53
图 93:近年来,我国数字经济发展规模不断壮大 53
图 94:2022年 1-10月,一般公共预算收入仅为年初预算的 82.5% 54
图 95:2022年 1-10月,政府性基金收入仅为年初预算的 52.9% 54
图 96:2022年,增值税、企业所得税等对税收拖累较大 54
图 97:2022年下半年,财政支出对基建的扶持逐步退坡 54
图 98:政策性银行债净融资历年表现情况 55
图 99:抵押补充贷款(PSL)净融资历年表现情况 55
图 100:2022年以来,财政收支不平衡压力较大 55
图 101:2023年,中央政府仍存在一定的加杠杆空间 55
图 102:2008-2022年中央预算稳定调节资金余额情况 57
图 103:2016-2022年地方结转结余余额情况 57
图 104:2020年以前,特定机构上缴利润规模较为稳定 58
图 105:近年来,国有资产有偿使用收入增长较快 58
图 106:2022年,地方政府债务率或突破 120%警戒区间 59
图 107:近年来,地方政府偿债压力有所加大 59
图 108:与海外发达经济体相比,我国宏观税负已处于较低水平 61
图 109:2022年,新增减税降费规模大幅增加 61
图 110:疫情以来,货币政策通过总量和结构性政策,持续助力宽信用和稳增长 62
图 111:美联储政策利率有望于 2023年逐渐趋于稳定 63
图 112:今年以来新增社融的波动性明显放大 63
图 113:“MLF 利率→LPR→贷款利率”的利率传导机制 65
图 114:非金融企业部门的投资回报率仍在持续下行 65
图 115:实体信用扩张速度低于货币扩张速度 66
图 116:资金利率中枢二、三季度明显低于政策利率 66
图 117:广义货币供应量 M2 增速大概率回落 67
图 118:国债收益率曲线仍未调整到位 67
图 119:2022年宽货币并未像 2020年一样推高信贷增速 67
图 120:2022年宽货币对社融增速的推动有限 67
图 121:今年以来,企业部门净融资的波动明显放大 68
图 122:居民部门新增中长期信贷明显弱于往年同期水平 68
图 123:我国非金融部门杠杆率仍有一定加杠杆的空间 69
图 124:2023年宏观杠杆率增幅的合意水平或在 11 pct 左右 69
图 125:我国非金融企业部门杠杆率已处于较高水平 70
图 126:近年来企业部门非房地产行业融资占比震荡上行 70
图 127:对公中长期贷款中投向制造业的贷款维持较高增速 71
图 128:房企国内信贷融资开始呈现企稳态势 71
图 129:我国政府部门杠杆率(含隐性债务)仍处于中性水平 71
图 130:2023年政府部门新增债务规模约 8.00 万亿元 71
图 131:11月居民购房预期呈现边际改善 72
图 132:居民部门新增贷款中以中长期消费贷款为主 72
图 133:全年社融增速有望呈现波浪型走势 73
图 134:本轮信用周期将会呈现平坦化的特征 73
图 135:截至 2022年 12月,本轮房地产周期已经下行了 18 个月 75
图 136:不同因素驱动的地产上行周期中,分能级城市体现出的不同复苏特征 76
图 137:广义基建投资中五大资金来源占比走势变化 77
图 138:基建四大分项对财政资金的依赖度 77
图 139:2022年 1-11月建筑业景气度持续处于高增区间 78
图 140:2022年以来基建投资增速持续高增 78
图 141:财政资金对基建的支持占公共财政支出的比例变化 79
图 142:2020年以来,财政支出向社保就业、医疗倾斜较多 79
图 143:今年 1-10月,新增专项债发行规模已经接近 4 万亿 80
图 144:2022年 1-10月专项债投向基金的规模占比达 62% 80
图 145:2010年以来,制造业和消费的波动幅度难以超过其余部门的上限和下限 82
图 146:低技术链条投资增速参差不齐 83

图 147:高技术出口链条投资增速回落,但产业升级链条增速在 2022年三季度快速上行 83

图 148:悲观因素:工业企业利润持续走低 84
图 149:悲观因素:出口增速持续回落,地产销售低迷 84
图 150:乐观因素:企业库存开始走低,库存压力缓解 84
图 151:乐观因素:三季度企业长贷维持净增,企业扩产意愿上行 84
图 152:今年疫情对消费的负面冲击加深 85
图 153:2020年以来,居民高储蓄状况持续 85
图 154:2022年,住户存款大幅增加 86
图 155:截至 2022年三季度,住户超额存款共计 6.6 万亿 86
图 156:国内娱乐等服务类支出距离趋势值仍有较大差距 86
图 157:2022年以来居民收入差距走阔 87
图 158:2022年以来青年就业压力持续处在高位 87
图 159:2022年以来居民收入增速小幅改善,但消费倾向降低 87
图 160:2022年以来居民经营净收入增速明显回落 87
图 161:美国疫情放松阶段,服务消费均持续上行 88
图 162:德国疫情放松阶段,消费波动上行 88
图 163:英国后两次疫情放松阶段,服务消费持续修复 89
图 164:新加坡疫情管控放松阶段,消费波动上行 89
图 165:中国香港疫情管控放松后,商品服务消费均快速反弹 89
图 166:2022年日本疫情管控放松后,消费整体承压 89
图 167:新加坡防疫政策放松后,居民超额储蓄尚未被消耗 90
图 168:新加坡个人储蓄率仍高于疫情前水平 90
图 169:美国服务业支出中,娱乐交通类恢复程度不及疫情前水平 90
图 170:英国服务业支出中,娱乐交通类恢复程度不及疫情前水平 90
图 171:海外疫情放开后,居民消费增速波动上行 91
图 172:相较于欧美国家,亚洲居民储蓄率回落较慢,仍高于疫情前水平 91
图 173:疫情以来至 2022年上半年,中国出口保持高速增长 92
图 174:中国占到美国总进口的份额随着全球疫情走势而波动 92
图 175:疫情以来至 2022年上半年,出口保持高速增长 93
图 176:家具产品方面,中国与东南亚、加墨互成替代 94
图 177:机械产品方面,中国与加墨互为替代 94
图 178:中国机电产品的出口经常受到来自日韩、加拿大墨西哥的挤压 94
图 179:美国对中国汽车依赖度较低,份额基本保持稳定 94

图 180:美联储加息周期中,美国耐用品消费波动更大,非耐用品消费和服务消费波动幅度较小 95

图 181:2021年中国整体出口与对美出口结构(按照 HS 码拆分) 95
图 182:全球新增订单回落速度快于产出回落速度 96
图 183:综合 IMF 对全球贸易量和份额的判断,预测 2023年出口 96
图 184:2022年海外通胀加速上行,国内通胀仍处在温和区间 97
图 185:2022年国内通胀中,PPI 降、CPI 升,剪刀差大幅收窄 97
图 186:预计 2023年 2月后猪价进入下行通道 98
图 187:基准情形下,预计 2023年 CPI 同比中枢为 2.2% 98
图 188:2022年疫情管控放松后,海外经济体核心通胀率均快速抬升 98
图 189:餐饮酒店娱乐等接触性服务业价格涨幅较大 98
图 190:受疫情影响,国内餐饮门店数量明显回落 99
图 191:疫情发生以来,国内酒店业规模持续回落 99
图 192:下半年随着全球需求放缓、供给冲击减弱,大宗商品价格见顶回落 99
图 193:基准情形下,预计 2023年 PPI 同比中枢为-0.5% 99
图 194:参议院方面,民主党表现远超预期,拿下多个关键摇摆州 100
图 195:众议院方面,共和党未能如期掀起红色浪潮 100
图 196:美国国债总规模在疫情之后加速扩张,再次逼近现行“债务上限” 101
图 197:2022年三季度以来,美国对华芯片产业管制政策加速出台 102
图 198:2022年原油价格先升后降,波动区间处在历史高位 108
图 199:9月以来俄罗斯乌拉原油折价幅度已明显收窄 109
图 200:2022年 10月以来 WTI 原油投机需求企稳 109
图 201:今年二季度起,石油库存开始回升 110
图 202:各机构普遍预计明年全球石油需求增长放缓 110
图 203:OPEC10 国原油产量低于生产配额 110
图 204:俄罗斯原油产量低于生产配额 110
图 205:俄乌冲突以来,俄罗斯海运原油出口基本未受影响 111
图 206: 9月下旬后,俄罗斯对欧盟海运原油出口规模回落 111
图 207:俄罗斯原油出口贸易流从欧盟转向至亚洲地区 112
图 208:今年 11月,俄罗斯原油产量相较年初减少 16 万桶/日 112
图 209:2022年美国页岩油完井数增长放缓,制约原油增产空间 112
图 210:2022年下半年新增钻井增长放缓,约束完井数修复 112

图 211:2022年 11月,美国石油和天然气开采行业就业人数较 2019年同期减少 4% 113

图 212:今年 2月以来,压裂车队数提升速度明显弱于钻机数 113
图 213:今年黄金价格整体呈现倒“V”形走势 114
图 214:名义利率和通胀预期共同作用,长端实际利率由负转正 115
图 215:11月美国 CPI 环比明显收窄,同比增速加快下行 115
图 216:欧洲央行跟随美联储加息 116
图 217:美元指数对黄金价格压制放缓 116
图 218:2022年以来人民币汇率经历了两段快速贬值期 117
图 219:人民币对多数 CFETS 篮子货币保持强劲态势 117
图 220:中美货币宽松程度的相对态势呈现逆转态势 118
图 221:中美政策周期持续分化 118
图 222:中美资金和国债利差倒挂程度持续加深 118
图 223:2月以来境外机构持有的中债规模持续减少 118
图 224:美联储加息预期明显回落 119
图 225:11月中美利差呈现收敛态势 119
图 226:政策对汇率的容忍底线有所上行 120
图 227:中美消费者通胀相位差有望逐渐收敛 121
图 228:中美经济景气度相位差正在逐步收敛 121
图 229:中美货币政策分化程度有望修复 122
图 230:强美元周期有望转向,进而缓解人民币汇率压力 122
图 231:经济修复有望推动“衰退式”贸易顺差回落 122
图 232:银行结售汇差额对人民币汇率的支撑有望减弱 122
表目录
表 1:10月以来,美国和欧洲多国均表示可供援助乌克兰的武器库存不足 26
表 2:特别军事行动以来,俄军除解放顿巴斯地区目标不变之外,其余军事诉求不断降低 27
表 3:2022年 11月以来,欧洲各国对华态度普遍转暖 35
表 4:IMF 和 World Bank 对亚洲主要新兴经济体的经济增速预测 39
表 5:不同优化路径下 2023年经济走势 47
表 6:2023年财政主要参数设定 56
表 7:2023年新增国债净融资与地方政府债务发行规模测算 59
表 8:从资金来源角度测算 2023年基建的增量空间 81
表 9:民主党依然坚持无条件对乌援助,而共和党则利用对乌援助审计问题发难 104
表 10:巴厘岛中美元首会晤商讨议题和主要内容 104
表 11:目前正在推进的稀土相关法案主要内容 105
表 12:目前待推进的医药相关法案主要内容 107
表 13:从加息结束到降息周期,黄金均是优势资产 116

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    [回复] 7*gy1987   打分:100 分  发表时间:2023-01-14
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